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Tarifazo: el arte de errar un penal sin arquero

milei javier

 

 

 

 

Sin dudas, dentro de los mayores errores del gobierno de Mauricio Macri se destaca lo que se ha hecho en materia de ajuste de tarifas. Estaban las condiciones económicas y políticas para que la medida fuera un éxito. Por un lado, los subsidios económicos representaban 5% del PIB, en un marco donde se financiaban 4 puntos porcentuales del déficit fiscal con emisión monetaria. Esto dejaba un piso inflacionario del 30% anual, por lo que se beneficiaba a la parte más rica del país mediante el impuesto inflacionario que golpeaba a los más vulnerables. A su vez, gran parte de los votantes de Cambiemos, tenían claro que las tarifas estaban en valores ridículamente bajos. Esto es, el ajuste tarifario implicaba una redistribución del ingreso hacia los sectores menos favorecidos, lo cual hubiera implicado un shock positivo sobre el consumo y el nivel de actividad, sin mayores costos en lo político.

Dice un refrán popular que ‘cuando tu única herramienta es un martillo, te sorprenderá como todo el mundo comienza a parecerse a un clavo’. Desde la salida de La Convertibilidad, el nivel de precios se multiplicó por 11 veces, múltiplo que al depurarse los servicios públicos asciende a 15 veces. En éste contexto y bajo el credo gradualista, una suba del 400% de las tarifas, resultaría en una medida en la dirección correcta, esto es, comenzar a transitar el camino que permitiera lograr la sustentabilidad de los contratos (tasa de retorno acorde al riesgo asumido) sin dinamitar la sostenibilidad (que las partes puedan cumplir el nuevo marco contractual). Sin embargo, concentrar todo el ajuste de los contratos sobre una única variable (el precio), exacerbó el salto inicial de la misma y vulneró la sostenibilidad.

Mirando hacia adelante y con ánimo de contribuir a una solución definitiva, lo primero que hay que desterrar es la idea del gradualismo. En materia regulatoria, una política de shock implica lograr simultáneamente que la empresa alcance un sendero sustentable y sostenible, para lo cual es necesario conocer como funciona la regulación por base de capital (método más usado en Argentina). Existen varias formas de plantear la sustentabilidad del contrato. Una forma posible es haciendo que la ‘q’ de Tobin (Valor de Mercado/Valor de Reposición = VM/VR) sea uno, de modo tal que no exista renta extraordinaria. Así, el valor del flujo de fondos descontados al costo de oportunidad del capital (WACC = costo promedio ponderado del capital) debería ser igual a la base de capital pagada (VR). Alternativamente, esta condición puede expresarse como la igualdad entre el valor presente del flujo de fondos brutos de la firma y el valor presente de la inversión bruta. Por último, esta condición puede plantearse como un caso en donde el valor actual neto es nulo, o lo que es lo mismo, la TIR del negocio es igual al WACC.

Si alguna de las condiciones anteriores se cumple (lo cual implica cumplir todas las restantes), ello implica que el valor presente de los ingresos resulta suficiente como para pagar el valor presente de todos los costos operativos y los costos impositivos, al tiempo que los acreedores cobrarían la tasa de interés y los accionistas el retorno esperado asociado al nivel de riesgo. En definitiva, ello implica cumplir con lo que se denomina la condición de equilibrio económico-financiero del contrato (sustentabilidad).

Por lo tanto, al plantearse el equilibrio de este modo, debería quedar claro que existen varios instrumentos para mejorar la sustentabilidad del negocio. Por ej., si el objetivo era recomponer el desequilibrio tarifario en cuatro años, se podría haber hecho un ajuste mensual de la tarifa del 5,8% por encima de la inflación.

Complementariamente, se podría extender el plazo de vida de la concesión. A su vez, se podría haber dilatado en el tiempo las inversiones. Una herramienta adicional es elevarle el límite de endeudamiento y brindar garantías sobre la deuda financiera tal que el WACC se reduzca. Por otra parte, se podrían brindar beneficios impositivos. Por último, se podrían trazar acuerdos con las empresas en materia de base de capital, WACC, honorarios de gestión y reconocimiento de costos operativos que brinden un perfil de ingresos más agresivo y que derive en un mayor valor firma.

En definitiva, el ajuste llevado a cabo por Aranguren, muestra un alto grado de improvisación, falencia técnica y torpeza. Esto es, el ajuste fue tan mal diseñado que su equivalente futbolístico sería como el de errar un penal sin arquero.

Por Javier Milei

13 de julio de 2016

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Javier Gerardo Milei

Javier Gerardo Milei

Javier Milei Head Economist www.corporacionamerica.com Economista Jefe de la Fundación Acordar javier.milei@corporacion-america.com