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Nobel de Economía 2013

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Eugene Fama, Robert Shiller y Lars Hansen

No es posible predecir el precio de acciones y bonos en un plazo de escasos días o semanas pero sí podemos prever sus fluctuaciones a partir de los 3 años. Robert Shiller, el economista que anticipó las crisis financieras de las “punto com” en el 2000 y de las hipotecas “sub-prime” en el 2008.

El 14 de octubre se entregó el Premio Sveriges Riksbank en Ciencias Económicas en memoria de Alfred Nobel a Eugene Fama, Robert Shiller y Lars Hansen por sus aportes a la valuación de activos durante sus respectivas carreras profesionales.  El comportamiento  de los activos financieros influye en todos los agentes de la economía condicionando la relación consumo/ahorro de los ciudadanos y la inversión en el sector real, generadora de puestos de trabajo.

En los años sesenta, Fama concluyó que los precios de los últimos días de una acción no tienen poder de predicción sobre los precios de la misma en el futuro inmediato. Los precios se ajustan rápidamente a la información disponible, por ejemplo, aumentan si se anuncia un incremento en el pago de dividendos, pero luego siguen un “camino aleatorio”. También demostró que grandes empresas, o empresas con un bajo ratio precio/libro tendrán en promedio un retorno bajo.

En 1981 Shiller demostró que el suave movimiento del valor esperado de los dividendos futuros no explicaba la excesiva volatilidad del precio de las acciones, contrariamente a lo que se creía hasta ese momento. Descubrió que los retornos de las acciones  seguían un patrón predecible en el largo plazo. Cuando la relación dividendo/precio era alta en un año, explicaba retornos altos los años siguientes.

En 1982 Hansen desarrolló una técnica econométrica llamada “Método de los momentos generalizado” (GMM) con la cual probó y confirmo los hallazgos de Shiller. El modelo estándar CCAPM no explicaba la fluctuación de los precios de los activos.

El debate

Shiller, adherente a las explicaciones de la Economía del Comportamiento,  considera que el precio de las acciones es afectado por factores psicológicos debido a la dificultad de establecer el verdadero valor de una acción y a la presión social del entorno.

Por ejemplo,  el alto precio de dichos activos puede deberse a  un excesivo optimismo.  Además, estos inversores no pueden ser eliminados del mercado por otros  “más racionales” debido a límites institucionales, como restricciones al crédito, que les impide ir en contra del mercado en gran escala.

En cambio, Fama y sus pares Racionalistas explican que simplemente hay inversores que están dispuestos a correr más riesgos que otros.

Shiller advierte en su libro Exuberancia Irracional (2000) que los precios de las acciones tecnológicas se encontraban inflados y que eran una moda pasajera. Meses después estalló la burbuja. En la segunda edición publicada en 2005, sostuvo que el mercado inmobiliario estaba irracionalmente sobrevaluado.  Desarrolló el cociente de Precio/Beneficio de los últimos 10 años. Si dicho cociente toma valores muy altos, la empresa se encuentra sobrevalorada.

Fama considera que Shiller siempre tuvo un pronóstico pesimista de los precios por lo que tarde o temprano iban a terminar cayendo. Desde el punto de vista de la eficiencia del mercado, se podría haber sospechado que las hipotecas “sub-prime” tenían retornos demasiado altos para ser calificadas como poco riesgosas. No obstante, como el precio siempre es el correcto y el modelo matemático desarrollado por Fama no detectó los riesgos, era racional seguir comprando.

En una entrevista realizada por Tim Harford en Financial Times, Fama sostiene:   “No me gusta la palabra “burbuja”.  Si con ella hacés referencia a que los precios subieron y luego bajaron, está bien. Pero si te referís a que los precios subieron y luego era predecible que iban a bajar, entonces no creo que haya ninguna evidencia que lo sostenga”.

A continuación el periodista sostiene: “En el 2000, les mostré este gráfico (refiriéndose al de Precio/Beneficio de Shiller) a muchas personas y salieron del mercado. Me ahorró mucho dinero”.

En el documental “Mind Over Money” Robert Shiller opina en relación a la burbuja inmobiliaria: “Mientras la burbuja crece, más y más personas van entrando en ella. Sucede que sienten envidia  por otras personas que les dicen: “Hice más dinero del que hiciste vos trabajando durante todo el año pasado.” Por un momento, pensás que no puede ser posible. Pero después decís: “Tal vez estoy equivocado y debería entrar” Es así como las emociones humanas te impulsan a hacerlo”.

Este nexo con las emociones hace que los economistas racionalistas rechacen la idea de burbuja.

A continuación Eugene Fama sostiene: “Pensaba que sabía el significado de la palabra burbuja, pero ya no creo saberlo. Cancelé mi suscripción a “The Economist” porque la palabra “burbuja” aparece tres veces en cada página ahora, y creo que es totalmente arbitrario. No tiene sentido”.

Fama: “Los mercados eficientes pueden coexistir con el comportamiento irracional, siempre y cuando haya suficientes personas racionales que mantengan los precios en línea”.

Si los mercados son eficientes, no hay necesidad de la intervención del gobierno porque el mercado siempre asegura que los precios sean los correctos.

En conclusión, el modelo matemático desarrollado por Fama en base a la Hipótesis del Mercado Eficiente resultó beneficioso para muchos inversionistas hasta el estallido de la burbuja de 2008 de la cual no se percibieron los riesgos. Sin dudas, los argumentos planteados por Shiller resultan útiles a la hora de intentar prever una “burbuja financiera”.

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Axel Allo

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