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La inflación se desacelera gracias a Fábrega, que ya no está

diego giacomini

 

 

“La próxima administración deberá dar señales iniciales contundentes en materia de lucha anti inflacionaria.”

 

En ningún lugar del mundo se discute sobre inflación, porque ya no inflación. No hay inflación porque todos los países aprendieron la lección del profesor Friedman que demostró que la inflación es perjudicial para el crecimiento, la generación de empleo y el nivel de vida de los ciudadanos en el largo plazo. Más importante aún, el profesor Friedman encontró el remedio contra la inflación: la política monetaria es la mejor y más eficaz herramienta para lograr una permanentemente baja inflación. Todos los países aprendieron la lección; los desarrollados en los ’80s y los emergentes a partir de los ’90s. Y así, los Bancos Centrales se volvieron independientes; y tienen la baja inflación como principal objetivo de largo plazo (sin desatender el crecimiento). Y así, en el mundo actual, la política monetaria tiene un rol más protagónico que la política fiscal. Una gran victoria del monetarismo sobre el keynesianismo.

Sin embargo, en nuestro país se vive discutiendo sobre inflación; y el debate no sólo es impensado, sino que también es pobre. Impensado porque en ningún otro país se duda sobre el “numerito” de la inflación: si es 24% (INDEC) ó 38% (IPC Congreso). Pobre porque ignora que cualquier inflación de dos dígitos mantenida varios años, ya sea 15%,25% ò 35%, atenta contra el crecimiento, el PBI per cápita y el nivel de vida de los ciudadanos. No es casualidad que Argentina sea el único país de la región en el cual el PBI per cápita en dólares cae cuando se compara 2014 (usd12.500) con 1998 (usd14.700).Para que se entienda, si hubiéramos tenido la inflación de Chile, Perú o Colombia, Argentina tendría actualmente un PBI per cápita de más usd 31.000 según estima Javier Milei en su trabajo “El Sendero de la decadencia argentina”.

El debate a mediano plazo, que va más allá del “numerito”, es más rico. Todas las mediciones de inflación se desaceleran en la segunda mitad de 2014, inclusive el IPC Congresopasa de 3.2% y (1º Sem’14) a 2.2% (2º Sem’14) promedio mensual. En términos anualizados, la inflación de diciembre’14 es 20% anual.

¿Por qué se está desacelerando actualmente la inflación? Siguiendo a Milton Friedman lo podremos entender.En este sentido, tanto la literatura teórica como la empírica muestran que los ajustes de política monetaria actúan con 12/24 meses de retardo sobre la inflación. Según nuestras estimaciones econométricas, en Argentina las variaciones de la tasa de crecimiento de la base monetaria impactan con un retardo de entre 12 y 18 meses sobre la inflación; pero el tipo de cambio tiene impacto inmediato.En este marco, estimamos un modelo que explica la inflación en función del tipo de cambio (0.041) y de las variaciones de la tasa de crecimiento de la base rezagadasdoce meses (0.53), resultando individual y colectivamente (R2 de 0.73) significativo.En este marco, el modelo muestra y explica que la actual desaceleración de la inflación es mérito de Fábrega; no de Vanoli.

Al asumir su cargo, Fábrega entendió que los problemas se originaban en un exceso de pesos (estimado en 5.1% del PBI en mi libro Economía Contrarreloj) originado por la precedente expansión monetaria de Marcó del Pont y el consecuente debilitamiento dela demanda de dinero.Así, Fábrega delineó una estrategia de mediano plazo con dos patas. Primero devaluó para darle tiempo y aire a Economíapara hacer el ajuste fiscal (piedra fundamental de todos los problemas). Si bien en el cortísimo plazo la inflaciónse aceleraba, con ajuste fiscal de por medio y cambio de expectativas, la devaluación permitía dejar el dólar clavado minimizando el canal inflacionario del tipo de cambio en el mediano plazo. Segundo y más importante, Fábrega dejó nominalmente clavada la base monetaria (creció sólo +$5.119 MM en 9 meses) para que la cantidad de dinero se redujera en términos reales (ajustada por inflación) y acompañara la contracción de la demanda de dinero, eliminando el exceso de pesos. De acuerdo con lo previsto, la estrategia de Fábrega dio sus frutos, el exceso de pesos se redujo y la inflación comenzó a desacelerarseen el cuarto trimestre de 2014; y probablemente siga haciéndolo por algunos meses más.Si la inflación del IPC Congreso se mantuviera en 2.0% mensual, la inflación interanual bajaría a 28.3% en junio’15. Gracias, Fábrega.

Sin embargo, la desaceleración de la inflación no está “comprada”. Primero, Vanolí es más expansivo (esteriliza menos) que Fábrega y está acelerando (+5p.p.) el ritmo de crecimiento de la base monetaria que pasó de 18% a 23% a/a. Es fácil de visualizar. Si Vanoli hubiera aplicado su política (de los últimos 3 meses) durante todo el 2014, la base monetaria habría terminado creciendo al 36.8%hacia fin de 2014 (Marcó del Pont promedia 38% en 2012/2013). Segundo,el dólar cuasi fijo depende de la demanda de dinero, que es una variable que no maneja el gobierno. A menor nivel de actividad (se espera PBI negativo) y más atraso cambiario (inflación mayor a devaluación), podría caer más lademanda de dinero abortando el dólar cuasi fijo. No se puede descartar una aceleración de la inflación avanzado2015.

La próxima administración deberá dar señales iniciales contundentes en materia de lucha anti inflacionaria. En ese marco, sugiero seguir los 7 principios básicos de la economía monetaria para refundar la política económica argentina: 1) estabilidad de precios es condición necesaria para el crecimiento; 2) tiene que haber equilibrio fiscal para eliminar la dominancia fiscal; 3) la política monetaria expansiva de corto plazo termina generando inflación sin crecimiento en el largo plazo; 4) la política monetaria tiene que ser preventiva y orientada hacia el futuro (no presente); 5) los hacedores de política tienen que ser permanentemente auditados y ser castigados si no cumplen; 6) la política monetaria se tiene que preocupar de la inflación sin olvidar el crecimiento; 7) propulsar el ahorro (no el consumo) es positivo y fundamental para la estabilidad financiera yel crecimiento económico. El primer paso en este sentido será refundar el BCRA con una nueva carta orgánica institucionalizando: a) la estabilidad de precios como objetivo superior y de largo plazo para el BCRA; b) un sistema de metas de inflación como ancla nominal para la política monetaria; c) la comunicación de la meta y el cumplimiento del programa monetario en forma trimestral con informe al Congreso Nacional; d) la transparencia en la comunicación e información al público, informando oficialmente el cumplimiento del Programa Monetario en medios gráficos especializados; e) la elaboración de un nuevo índice de precios que estará en cabeza del BCRA y no del INDEC para ganar transparencia, credibilidad y construir reputación; f) un BCRA independiente en la elección y el manejo de los instrumentos de política.

Por Diego Giacomini

Buenos Aires, 4 de febrero de 2015.

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Diego Giacomini
Master of Sciences in International Economics of University of Essex (UK) Consultor Económico Financiero Profesor de Dinero, Crédito y Bancos de la FCE de la UBA Profesor de grado y postgrado de Teoría Monetaria y Cambiaria de la USAL Especialista en inflación, tipo de cambio, política monetaria, dinero y manejo de Banco Central.

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