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El impacto del BREXIT: sigue importando más todo lo que hagamos nosotros

diego giacomini

 

 

 

 

El Reino Unido, en contra de lo que la mayoría de mercados financieros había descontado en base a los sondeos de opinión y apuestas realizadas los días previos al referéndum, votó por abandonar la Unión Europea. La salida del Reino Unido ha provocado un aumento de la incertidumbre y mayor volatilidad en todos los mercados; y América Latina no es la excepción.

Por ahora, el mayor impacto ha tenido lugar en los mercados de divisas, donde la libra ha caído  a mínimos que no se registraban desde el año 1985 (de 1.48 a 1.32 dólares por libra), el Euro se ha depreciado (de 1.14 a 1.10); y el dólar norteamericano ha ganado poder adquisitivo (de 93,2 a 96,3 índice DXY). De hecho, todas las monedas de LATAM se han depreciado contra la divisa norteamericana desde el BREXIT. El impacto también se sintió en la volatilidad de los mercados de acciones y bonos, aunque por ahora el impacto ha sido más acotado en comparación a otros episodios de turbulencia financiera provenientes del viejo continente. Un forma de ver esto es comparar los valores máximos alcanzados por el Índice VIX post BREXIT (25,8) contra los alcanzado en la crisis de deuda de Grecia (45,8; May´10) y de Italia/España (48,0; Ago´11). Recordemos que el Índice VIX alcanza valores elevados cuando los mercados financieros caen fuertemente, entran en pánico y buscan protección.

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Más allá de este primer impacto sobre los mercados, la pregunta a contestar es: ¿Cómo y cuál será el impacto de la salida del Reino Unido de la UE sobre LATAM en general y Argentina en particular? El impacto puede darse a través de dos canales, por un lado el canal real y otro el otro el canal financiero. El canal real incluye tanto al comercio internacional (exportaciones e importaciones) como la IED (inversión extranjera directa). El canal financiero comprende el financiamiento que puede fluir en concepto de bonos, ONs y toda otra inversión de capital.

De acuerdo con nuestro análisis, lo que hagamos nosotros con nuestras propias políticas económicas tendrá mucho más impacto que el BREXIT, tanto sobre el canal real como sobre el canal financiero. Si Argentina se abre al mundo y persigue acuerdos bilaterales, nuestro comercio internacional y exportaciones crecerán. Argentina tiene que achicar el gasto público, reducir la presión tributaria, bajar el costo de capital y la inflación; y también mejorar su relación costo laboral (después de impuestos) / productividad del trabajo para poder atraer IED, caso contrario los frutos se los seguirán llevando Chile, Perú; Colombia; Uruguay; México, etc.

Al mismo tiempo, el costo de capital de los flujos de inversión financiera que financian la emisión de ONs y bonos en el mercado internacional también dependerá más de nuestras políticas que del contexto internacional. Si se baja el déficit fiscal y se mejora la solvencia fiscal inter temporal, el riesgo país y el costo de capital bajarán en términos relativos; independientemente de los efectos del BREXIT y el contexto financiero internacional. Por el contrario, si no se cumple con las metas fiscales, el riesgo soberano y el costo de capital aumentarán afectando negativamente tanto a la inversión como al financiamiento del déficit fiscal.

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El Impacto del BREXIT en el Comercio Internacional: puede ser diferente  en el corto y largo plazo. Lo más probable es que en el corto plazo no sea positivo; pero sí acotado. Por el contrario, en el mediano y largo plazo podría haber un efecto positivo.

En el corto plazo, el valor de las exportaciones podría caer tanto por un efecto precio como por un efecto cantidad. Los precios en dólares de los commodities podrían bajar por la apreciación de la divisa norteamericana; y las cantidades podrían caer por menor demanda.  Sin embargo, ambos efectos negativos serían bastante acotados. El Reino Unido comercia poco con América Latina y Argentina; ergo su salida de la UE impactaría negativamente sólo si la recuperación económica de Europa se aborta como consecuencia del BREXIT. Aun así, las exportaciones de Argentina con destino a la Unión Europea son “solo” 15% y al Reino Unido 1%, contra 24% al Mercosur y 23% al bloque Asiático (Corea, China, Japón e India); en consecuencia cabe esperar un efecto negativo acotado en el corto plazo.

Por el contrario, en el largo plazo el BREXIT podría tener efectos positivos sobre nuestras exportaciones, dependiendo tanto de cómo evolucione Europa como de la actitud que asuma Argentina. En este sentido, cuanto más países salgan de la UE y más Argentina se abra al comercio internacional con más acuerdos bilaterales, más chances que el impacto sea positivo en el largo plazo. El BREXIT podría disparar que el Reino Unido buscara nuevos acuerdos bilaterales, beneficiando a América Latina en general y a Brasil en particular, lo cual podría derramar positivamente al Mercosur. Inclusive, si el BREXIT disparara la salida de otros países de la UE, estos países también se verían obligados a negociar acuerdos comerciales bilaterales directamente con el resto de países, en especial con los países emergentes potenciando el efecto positivo.

El Impacto del BREXIT en la IED: la inversión extranjera directa se materializa en el mediano y largo plazo. En el corto plazo, y ante un aumento de la aversión al riesgo y la volatilidad, el BREXIT puede impactar negativamente sobre los flujos de IED hacia las economías emergentes. Sin embargo, el escenario podría ser diferente en el mediano plazo y largo plazo. Si la salida del Reino Unido terminara provocando que varios de los países periféricos (no sólo Irlanda y Escocia, sino también los más “nuevos”) de la región también salieran UE, surgiría una nueva configuración regional en el viejo continente en la cual varios países volverían a ser comparados como emergentes a la hora de las decisiones de asignación de capital. En este nuevo y potencial escenario, Latam, Brasil, y Argentina se podrían beneficiar con la entrada de recursos que estarían saliendo (no yendo) de estos países; y la IED podría aumentar durante los próximos años.

Sin embargo, hay que aclarar que actualmente Argentina no brinda suficiente competitividad relativa para atraer IED. Hoy en día Argentina tiene mayor gasto público, más elevada presión tributaria, mayor costo del capital, peores condiciones monetarias relativas (más inflación) y peor relación costo salarial (después de impuestos) / productividad del trabajo que nuestros competidores de la región. Nuestros países vecinos, que son también nuestros competidores, están mejor que nosotros en todas estas variables; ergo son más competitivos que nosotros y en consecuencia se “llevan” la IED; y podrían aprovechar mejor que Argentina un nuevo y futuro contexto regional europeo que fomentara el flujo de IED hacia Latam. Argentina debe seguir avanzando en corregir todos estos problemas estructurales que desalientan la IED para que hayas chances que el BREXIT pueda ser una oportunidad en este sentido.

El Impacto del BREXIT en el financiamiento internacional: el acuerdo con los holdouts reinsertó a Argentina en los mercados financieros internacionales. El mundo ya ha mostrado voluntad de financiar a nuestro país. De hecho, el gobierno nacional recibió ofertas por más de usd60.000 MM y sólo tomó usd15.000 MM. Posteriormente, varios gobiernos sub nacionales también emitieron deuda.  Hay financiamiento disponible para nuestro país; y el BREXIT no cambiará “de cuajo” esta situación.

Sin embargo, lo que no se puede negar es que muy probablemente el BREXIT traiga mayor volatilidad en el corto plazo. En el corto plazo habrá una mayor aversión al riesgo que tendrá como contrapartida un vuelo hacia la calidad en el cual aumentará la demanda de bonos del Tesoro de EEUU y (probablemente) del oro; ambos característicos refugios de valor a la hora de las turbulencias financieras.

No obstante, el mercado financiero americano y el sistema financiero británico (tal vez otra sería la historia si el Reino Unido fuera miembro y estuviera abandonando la Unión Monetaria Europea) gozan de salud, por lo que proyectamos que los efectos negativos serán acotados y sólo de corto plazo. Habrá mayor volatilidad, pero no mucho mayor costo de capital en el corto plazo.

En este escenario, si bien será relevante un buena sintonía fina de los tiempos a la hora de salir a los mercados internacionales de deuda porque la mayor volatilidad impactará (para arriba y para abajo) en el humor de los mercados y en el costo de capital, hay que destacar que los mercados permanecerán abiertos y habrá financiamiento.

Si bien en el corto plazo el BREXIT imprimirá más volatilidad al costo de financiamiento, en el largo plazo su costo estará determinado principalmente por los resultados de política fiscal que logre Argentina. Si Argentina no cumple con las metas fiscales de reducción del déficit primario, la solvencia inter temporal se reducirá y el costo de capital se encarecerá; más allá del contexto internacional, regional y/o de los efectos del BREXIT en el corto, mediano y largo plazo.

En definitiva, el impacto del BREXIT puede ser negativo en el corto plazo, pero seguramente será acotado y manejable. Por el contrario, el BREXIT puede brindar oportunidades para el mediano y largo plazo. Sin embargo, dichas oportunidades no están dadas, sino que hay que ir por ellas diseñando y aplicando buenas políticas fiscales, monetarias, comerciales e internacionales.

La pelota está en nuestro campo. Más allá del BREXIT, si “hacemos las cosas bien, nos irá bien”. Desde la política monetaria hay que bajar la inflación. Se lo está haciendo. Desde la política fiscal, hay que propulsar un cambio estructural que baje el peso del gasto público, de la presión tributaria, el costo del trabajo (después de impuestos) y mejore la solvencia fiscal inter temporal, bajando el riesgo país y el costo de capital para mejorar la competitividad y atraer IED.  Desde la política comercial e internacional hay que ir hacia una mayor integración con el mundo, a un mayor libre comercio, edificar acuerdos bilaterales y salir al Pacífico. En materia fiscal hay dudas. En materia de política comercial e internacional el discurso pareciera ir en el sentido correcto, pero no hay acciones concretas todavía.

Lo que sucede con el costo de capital de Argentina es un buen ejemplo de que importa más lo que hagamos con nuestras políticas que los impactos del BREXIT. Desde que se conoció el resultado del referéndum del Reino Unido, el riesgo país de Argentina subió 20 puntos básicos hasta los 518 puntos (29/6/16). Esta suba de 20 puntos queda chiquita frente a la potencial caída de entre 141 y 165 puntos básicos que podría experimentar la deuda de Argentina si nos acercarnos al riesgo país promedio de países emergentes (377 p.b.) o de Brasil (353 p.b.). Haciendo buenas políticas, mejorando la solvencia fiscal inter temporal y cumpliendo con las metas fiscales hay buenas chances de bajar el costo del capital al promedio de la Región. Eso no solo abarataría el acceso al capital del gobierno nacional, sino también a las provincias y las empresas privadas que compiten por colocar deuda en los mercados.

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El corto y mediano plazo parecerían estar jugados, pero el largo no. El escenario de largo plazo depende de lo “que hagamos”. Pensando en el corto y mediano plazo, la tasa de crecimiento sería -1.8% (2016) y +2.0%/+2.4 (2017). Si no hacemos los deberes, la inflación no bajará lo necesario, la inversión no responderá, y el PBI seguirá atado al ciclo político, con años electorales impares (forzando la máquina) creciendo a un amarrete +2.0% (redondeando) y años post electorales pares  (pagando la cuenta) cayendo al -2.0% (redondeando).

Por el contrario haciendo los deberes; Argentina podrá despegar en 2018 comenzando a crecer en torno al 4.0%/4.5% anual. Ya lo veremos.

Por Diego Giacomini

5 de julio de 2016

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Diego Giacomini
Master of Sciences in International Economics of University of Essex (UK) Consultor Económico Financiero Profesor de Dinero, Crédito y Bancos de la FCE de la UBA Profesor de grado y postgrado de Teoría Monetaria y Cambiaria de la USAL Especialista en inflación, tipo de cambio, política monetaria, dinero y manejo de Banco Central.